В ноябре 2013 года председатель Национального банка Кайрат Келимбетов объявил, что временная инвестиционная стратегия ЕНПФ направит 90% средств на покупку государственных ценных бумаг для финансирования дефицита бюджета, а оставшиеся 10% разделят между облигациями квазигосударственных компаний и депозитами банков второго уровня. Журнал «Эксперт Казахстан» расценил это как фактический приговор рынку корпоративного долга средних компаний и разбирал, кто от такого решения выиграет и кто проиграет.
Решение Нацбанка
Заявление прозвучало на пресс-конференции 15 ноября; Келимбетов добавил, что это направление, вероятно, будет продолжено. Корпоративные облигации фонд сможет покупать лишь при их высокой надежности: регулятор хочет понимать, кто и зачем выпускает бумаги и насколько устойчив эмитент. Для отбора предлагалось привлекать операторов из бывших НПФ и управляющих компаний, которые оценивали бы выпуски.
По расчетам журнала, даже такой допуск ситуацию не меняет. Пенсионные накопления в последние три года прирастали в среднем на 500 млрд тенге в год, и даже 10% от этой суммы, то есть 50 млрд тенге, составили бы лишь около 1% капитализации рынка облигаций. Скорее всего, лимит для корпоративных бумаг будет еще ниже.
Уроки кризиса
Опасения регулятора восходят к острой фазе кризиса, когда с конца 2008-го по конец 2009 года около двух десятков казахстанских компаний объявили дефолт, а портфели многих НПФ потеряли доходность и обросли неликвидом. Причинами были слабые бизнес-модели, плохой финансовый менеджмент и уверенность, что растущий поток пенсионных денег поглотит любой выпуск.
С тех пор, по мнению участников рынка, механизмы отсева ненадежных эмитентов заметно окрепли. В одном из пенсионных фондов журналу пояснили, что качество эмитента определяют репутация и финансовые показатели, которые проверяются через листинг, кредитный рейтинг и анализ отчетности, а прежде требования не ужесточали, видимо, чтобы направить больше денег в экономику, переложив риски на фонды. Вице-президент «Сентрас Секьюритиз» Екатерина Карцева перечислила изменения после кризиса:
- регулятор ввел взвешивание активов НПФ по рискам в зависимости от рейтингов, что давит на капитал фондов при вложениях в ненадежные бумаги;
- биржа обязала все новые выпуски облигаций иметь рейтинг;
- КФН обязал эмитентов нанимать представителя держателей облигаций;
- сами частные НПФ, наученные опытом, стали тщательнее оценивать риски.
Журнал добавлял к этому ковенанты, корпоративное управление и риск-менеджмент. Проблема рынка, по его оценке, не в нехватке инструментов, а в их формальном применении, и задача регулятора — заставить работать уже созданное. Идея Нацбанка поручить оценку бывшим НПФ и управляющим компаниям вызывала вопросы: смогут ли они быть столь же беспристрастны, как независимые рейтинговые агентства, кто будет платить за оценку и какую ответственность понесут оценщики.
Рынок без покупателей
С объединением фондов число институциональных инвесторов резко сократилось, и рынок корпоративных облигаций замер. Инвесткомпании, опрошенные журналом, жаловались, что желающих выпускать облигации нет из-за отсутствия покупателей. Пенсионные деньги можно вкладывать только в облигации банков с рейтингом не ниже B- и компаний с госучастием не менее 50%. Несколько заемщиков из реального сектора, вышедших на рынок в сентябре и октябре, не смогли разместиться, несмотря на хорошее кредитное качество, а банки размещались с премией к рынку.
Заменить пенсионные фонды другими инвесторами, по оценке издания, не получится:
- страховой сектор слаб и не имеет достаточных средств;
- ПИФы после кризиса растеряли большинство клиентов;
- население держит на депозитах 3,7 трлн тенге, но, как пояснила Карцева, банки предлагают около 9,4% годовых, а надежные эмитенты не могут дать существенно больше и к тому же дешевле занимают у банков, которые сами ищут надежных заемщиков.
В одной из брокерских компаний добавили, что облигации — рынок долгосрочных инвесторов, а физлиц и брокеров такого масштаба в Казахстане нет; банки могли бы заинтересоваться облигациями, если бы Нацбанк временно принимал их по учетной ставке, но поглотить весь объем, накопленный в пенсионных портфелях, не смогут.
Кто выиграет и кто проиграет
Стагнация облигационного рынка, по мнению журнала, ударит по всему финансовому сектору. Банкам придется опираться только на депозиты и госпрограммы, поскольку внешние рынки для них по-прежнему закрыты, и стоимость фондирования останется высокой. Инвестиционные компании лишатся доходов от консультирования и андеррайтинга и ослабнут накануне ожидаемого к 2018 году единого финансового рынка Таможенного союза. Реальный сектор, кроме нацкомпаний и крупного частного бизнеса, окажется в полной зависимости от банковских кредитов.
Выигрывает государство, получающее максимальный доступ к длинным деньгам для покрытия дефицита. При этом журнал сомневался, что Нацбанку удастся добиться от правительства повышения доходности госбумаг для пенсионного фонда: регулятор уже заявил, что приоритетом для него будут не доходность, а сохранность и безопасность активов. Искусственное повышение ставок к тому же окончательно запутало бы формирование кривой доходности, над которой рынок работает не первый год.
По материалам журнала «Эксперт Казахстан», 25 ноября 2013 года.
